김경원 상무 미국 경제가 정말 불경기에 들어섰느냐…. 글쎄, 더블 딥이라고 판단하기는 좀 이르다고 봅니다. 양박사 말씀대로 어떤 기로에 서 있다고 할까요.

여러 지표를 보면 아직까지도 실물경기는 상승세를 지속하고 있습니다. 하지만 잘 살펴보면 지난 3월 이후로 추세가 상당히 둔화되고 있음을 알 수 있어요. 사실 1~2월까지만 해도 경기가 V자 형태로 급격히 회복되지 않겠느냐, 그런 얘기들이 많았지 않습니까. 아프간 전쟁도 어느 정도 마무리됐고, 테러 여파도 가라앉고 말입니다.

문제는 엉뚱한 곳에서 터졌어요. 엔론 회계부정 사태가 터진 게 지난해 10월 무렵이지요. 이후 한 달에 한 번 꼴로 초대형기업들의 회계부정 사건이 발표되고 있습니다. ‘타이코’니, ‘다이너지’니…. 바로 전에는 업계 순위 1, 2위를 다투는 제약회사 ‘머크’까지 문제가 되지 않았습니까. 엔론이 분식회계로 부풀린 액수가 5억9100만달러라는데 머크는 무려 124억달러예요. 사상 최고를 기록한 거죠. 이런 식으로 자꾸 충격을 받으니 증시 분위기가 나빠질 수밖에요.

미국에서는 올 1/4분기 성장률이 6% 가까이 나왔는데, 이 수치도 그렇고 생산성 증가율도 꽤 괜찮아요. 노동생산성도 꾸준히 증가하고 있고요. 실업률은 3월에 6%까지 올랐다 5월에는 5.8%, 요즘은 5.9%로 다시 올랐지만 이 정도면 실업률도 안정적이라고 할 수 있죠. 개인소비 신뢰지수도 괜찮아지고 있고 가동률도 좋아지고, 여러 가지 좋은 얘기만 가득해요. 그래서 지금 미국에선 오닐 재무장관이 “왜 금융시장이 이런 성과를 반영해주지 않는지 불가사의다”고 할 정도예요.

이유는 다 알죠. 신뢰가 붕괴했기 때문이에요. 양박사께서도 말씀하셨지만, 지금까지는 세계 자본이 들어와 미국 시장을 받쳐줬는데 그게 빠져나가거나 이전보다 덜 들어오고 있는 거죠.

지난해 4/4분기에 미국 증시의 외국인 순매수 규모가 337억달러였습니다. 그런데 올 1/4분기에는 176억달러로 감소했어요. 미국 국채에 대한 투자도 지난해 4/4분기에는 380억달러어치를 순매수했는데 올 1/4분기에는 330억달러어치를 순매도한 거예요. 한마디로 국채를 왕창 팔았다는 겁니다. 이렇게 돈이 자꾸 빠져나가고 다시 들어오지 않으니 미국 증시가 어려워질 수밖에요.

따지고 보면 지난 10년간 미국 경제의 호황을 떠받친 가장 큰 축은 탄탄한 금융시장이었습니다. 소비는 물론 투자까지 뒷받침해줬으니까요. 그런데 세계 자금이 미국 증시를 신뢰하지 않게 되면서 투자가 현저히 줄어들고, 자연히 불안은 고조되고, 그로 인해 신경제 선순환 구조의 한 축이 무너지게 됐거든요. 지난 10년간 미국 경제에서 항상 문제가 됐던 게 경상수지 적자 아닙니까. 그걸 메워 자본수지 흑자 기조를 유지케 해 준 게 바로 외국인 투자입니다. 그 구조가 지금 깨지고 있어요.

이런 결과로 나타난 것이 달러화 약세입니다. 달러 약세는 두 가지 문제를 야기하지요. 첫째는 수입품 값이 비싸지니까 미국내 수요 자체가 약해진다는 것, 또 하나는 불안해진 금융시장이 실물경제의 뒷덜미를 잡아당긴다는 거예요. 아직 그게 불황의 형태로 나타나고 있진 않지만 경기회복의 스피드는 현저히 줄어든 게 사실입니다. 이건 뭘 의미하냐 하면, 미국이 전세계 상품 소비 기지로서의 역할을, 엔진의 역할을 상당 부분 상실하고 있다는 거지요.

‘팍스 로마나’라고 해서 로마가 세계를 지배할 때 경제적 주도권 또한 당연히 로마에게 있었죠. 하지만 진짜 중요했던 게 뭐냐하면 규범을 수출한 거였어요. 로마법 말입니다. ‘팍스 아메리카나’ 역시 규범을 수출했죠. 미국의 금융 시스템을요. 이름마저도 ‘글로벌 스탠더드’였어요. 그 수출의 선봉에 서 거금을 벌어들인 것이 컨설팅회사며 금리회사들입니다. 지금 그 회사들의 경쟁력이 의심받는 지경에 이르렀어요. 이런 것들도 미국 경제를 어렵게 만드는 요인 중 하나겠죠.

양박사 결국 세 가지 시나리오 중 하나일텐데 ▲미약한 회복세를 보이고 있는 미국 경제가 어려움을 잘 극복해 성장기조를 유지할 거냐. ▲아니면 다시 침체로 들어가는, 그러니까 더블 딥 이론이죠. ▲월스트리트가 요동쳐 한국에 몰아닥쳤던 것 같은 금융불안 올거냐. 어떠세요, 세 가지 중 어느 쪽이 되리라고 보십니까?

김상무 저희(삼성경제연구소)는 공식적인 결정을 했습니다. 제 견해가 아니고요. 종합적인 판단은, 회복은 늦춰지지만 더블 딥은 오지 않는다, 그러니까 옆으로 기겠지만 역전되지는 않는다, 그런 겁니다.

이렇게 판단한 데는 나름의 근거가 있습니다. 미국 경제 시스템은 자정능력이 굉장히 빠릅니다. 엔론 사태라는 게 엄청난 충격인데, 미국은 차일피일 정리를 미루기보다 바로 빚잔치로 몰아가버리지 않습니까. 세계에서 그럴 수 있는 나라는 미국밖에 없어요. 정치가 안정돼 있다는 것도 장점이죠.

박원암 교수 더블 딥 가능성은 낮다는 의견이 많은데 제 생각은 이렇습니다. 지난해 미국의 경제 성장률은 1.2%였습니다. 올해는 3%이상 될 줄 알았는데 이제는 그 밑으로 조정됐고, 다시 2%로 내려가느냐, 아니면 그 밑으로까지 떨어지느냐 하는 얘기마저 나오고 있어요. 하지만 지난해보다는 높을 것이기 때문에 더블 딥은 없다는 거죠. 그런데 저는 1%대로 낮아질 수도 있다고 봐요. 설사 2~3%대로 유지된다 해도 프라핏리스 리커버리(profitless recovery)나 잡리스 리커버리(jobless recovery)가 될 가능성이 큽니다. 그러니까 회복은 회복인데 이익도 없고 실업률도 낮아지지 않는 회복이지요.

이익이라고 하면, 이미 회계부정으로 인해 없는 이익을 봤다고 한참 띄워놓은 상태이니 좀더 번다 해도 그거 충당하고 나면 없는 거고, 실업률도 5월에 5.8%였는데 6월에는 그보다 더 올라갔거든요. 경기가 회복되면 실업률이 낮아져야 하는데 그렇지 못하다는 겁니다. 그런 가운데도 지표를 ‘회복’시키려면 굉장한 출혈을 하면서 물건을 만들고 수출하고 내수판매에 나서고, 그렇게 기를 써야 해요. 하여튼 이런 식의 ‘회복’은 리스크가 매우 큽니다.

그럼 리스크의 원인에는 어떤 것들이 있느냐, 첫째 회계부정입니다. 이게 어느 정도냐 하면, 이미 굴지의 대기업들이 여럿 문 닫거나 문 닫을 위기에 몰려 있고, 부시 대통령과 체니부통령마저 의심받는 상황입니다. 그리고 지금 미국의 PER(주가수익비율, price-earning ratio 주가를 1주당 순이익으로 나눈 것. 이 비율이 낮을수록 주가는 이익에 비해 상대적으로 저평가된 것으로 판단할 수 있다. 시장 전체의 주가 수준을 재는 척도로서도 이용된다)가 26인데 여기서 회계부정 부분을 빼면 50이 넘는다는 거예요. 그만큼 주가가 과대평가돼 왔다는 뜻이죠. 이런 상황을 미국 경제가 과연 견딜 수 있느냐 하는 심각한 문제가 제기돼요.

둘째는, 지난해 어떻게 경제가 회복됐느냐 하는 점입니다. 재정적자로 퍼준 거거든요. 이걸 간과해선 안돼요. 바로 그것 때문에 셋째 문제, 달러화 하락이 나타난 겁니다. 이렇게 보면 프로핏리스 리커버리도 쉬운 일이 아니지요.

양박사 결국 핵심 변수는 미국 경제, 특히 부시 대통령에게 지금 상황을 수습할 수 있는 능력이 있느냐, 국제사회가 부시 대통령을 신뢰할 수 있느냐에 달렸다고 봅니다. 미국 경상수지 적자가 지난해 4000억달러였고 올해는 5000억달러가 될거라는 예상이 나오고 있는데, 그 정도면 GDP(국내총생산)의 4~5% 정도로, 미국 경제에 대한 국제사회의 신뢰만 있다면 아무 문제가 안될 수치입니다. 하지만 신뢰가 상실되면 모두 이것을 위험 신호로 보고 도망가기 시작하겠지요.

회계부정, 기업주와 최고경영자들의 도덕적 해이문제 등을 빠르고 효과적으로 치료할 수 있어야지요. 요즘 미 상원에서 한참 논의되고 있는 걸로 아는데, 만약 앞으로 2~3개월 내에 부시 대통령이 적절한 조치를 취할 수만 있다면 신뢰는 회복될 것입니다. 그렇지 못할 경우에는 주식폭락과 자산가치 하락이 계속되면서 미국 소비자들의 신뢰는 상실되고 말 겁니다. 스스로를 가난하게 느껴 소비지출은 더 위축될 수밖에 없습니다. 재정지출 덕도 있지만 높은 소비지출이야말로 경기회복의 견인차 역할을 해왔는데 이게 불가능해진다는 뜻이죠. 그 결과는 더블 딥으로 이어질 겁니다.

그런 의미에서 부시 대통령과 체니 부통령 모두 회계부정 스캔들의 수혜자라는 점은 매우 걱정스럽습니다. 공화당의 대응이 늦어질 경우엔 세계적 경제 위기까지는 안가더라도 미국 내 경기 회복은 지체될 밖에 없을 테니까요.

김상무 박교수께서 회계부정 부분을 빼면 PER가 50이 넘는다고 하셨는데, 스탠더드 앤드 푸어스(S&P) 500 지수에 포함되는 기업을 포함시키든 않든 PER가 60이 넘는다는 게 ‘파이낸셜타임스’의 통계입니다. 회계부정을 반영하지 않아도 그 정도라는 얘깁니다. 그런데 지금까지 S&P 주식의 평균 PER가 10이었거든요. 오버밸류(overvalue, 고평가)가 심해도 너무 심했던 거죠.

주가가 많이 떨어지고 이런 요인들 때문에 미국 경제의 회복속도가 둔화되는 것은 사실이지만, 이 때문에 미국 경제 시스템 전체가 붕괴로 치닫지는 않으리라는 주장도 많습니다. 예를 들어 지금 미국 가계의 60%이상이 직·간접적으로 주식을 보유하고 있어요. 세계에서 금융자산을 주식으로 가장 많이 갖고 있는 나라가 미국입니다. 그런데 놀랍게도 최근 몇 년간 미국인들의 실질소득은 거의 줄지 않았어요. 불황이라는 2000∼2001년에도 실질소득은 3∼4%에서 5∼6%까지 올라갔어요. 주가가 그만큼 떨어졌는데도 말입니다.

그런데 그 이유가 뭔가 했더니 부동산 가격이 많이 올라갔기 때문이라고 합니다. 지난 10년간 6∼7%나 올랐어요. 금리가 낮고 실질소득이 오르니까 집을 빌려 살던 사람들이 집을 사버렸던 겁니다. 주가가 떨어져 자산소득은 줄었지만 금리가 떨어지면서 집값이 올라 이를 만회해준 거죠. 따라서 주식시장에 대공황 같은 상황이 벌어지지 않는다면 경제 시스템은 안정을 유지할 것으로 봅니다.

또 어느 기업이든 까발리면 완벽하게 깨끗한 회사가 어디 있겠습니까. 중요한 것은 까발리느냐 안 까발리느냐가 아니라 여하히 사태를 신속하게 수습할 것이냐입니다. 체니가 관련됐든 부시가 연루됐든 간에 말이죠. 실제로 벌써부터 빠른 액션을 보이고 있더군요. 양박사께서 말씀하신 내용들이 벌써 법안으로 만들어져 상원까지 올라갔어요. 이런 것들을 보면 회계부정 파문도 점차 잦아들 것으로 전망됩니다. 엔론 사태 이후 이미 1000개 이상의 기업이 자기네 회계가 잘못됐다고 인정하고 고쳤답니다. 그러니 아주 조용하게 넘어간 거죠.

양박사 미국이 회계와 기업감독 시스템을 효과적으로 정비할 수 있을 것이라는 말씀인데, 요는 그게 얼마나 빨리 이뤄지느냐겠죠. 그렇게 되면 미국이 그야말로 일본이 겪고 있는 버블붕괴 같은 사태를 맞을 가능성도 배제할 수 없어요.

김상무 버블에 대해선 민감할 수밖에 없으니까 저희도 주시하고 있습니다. 하지만 미국의 부동산 시장 관련자료들을 살펴보면 어느 면에서나 일본보다는 긍정적이에요. 우선 부동산 가격이 급작스럽지 않게 꾸준히 올랐고, 값이 오른 게 사업용 부동산이 아니라 주택 위주였습니다. 주택 실수요자들이 집을 샀다는 뜻이죠. 반면 외국인들은 사업용 부동산을 주로 사들였기 때문에 자본유출이 늘어나도 그 파장은 그리 크지 않을 겁니다.

또한 일본에선 부동산 담보대출, 부실대출을 엄청나게 쌓아놓은 상황에서 버블이 꺼지면서 그 파장이 전체 시스템으로 이어졌습니다. 하지만 미국은 일찍이 1980년대에 그런 푸닥거리를 여러 번 경험하면서 학습능력이 향상됐어요. 금융기관들의 위기대처 능력이 뛰어나고 데미지 컨트롤(damage control)도 신속하게 할 수 있습니다. 따라서 지금의 미국 경제는 버블이 아닐 가능성이 높고, 만약 그게 버블이라서 터졌다 해도 금융시스템이 유연하게 대처할 수 있다는 거죠. 위기로는 안간다고 결론을 내려도 무방할 듯합니다.

기자 미국의 ‘글로벌 스탠더드 수출’이라는 게 세계 경제와 세계 금융시스템에 강력한 영향을 끼치고 있고, 특히 우리나라는 외국 컨설팅업체가 붙어 있으면 그게 곧 보증수표가 되는 상태를 3∼4년째 맞고 있습니다. 또 ‘한국 증시의 모델은 미국 증시’라고 할 정도이다보니 미국 시스템의 신뢰가 무너지면 그 여파가 미국에만 국한되는 게 아니라, 그 시스템을 자기화한 여러 선진국들과 우리나라에까지 미치리라고 봅니다. 미국 경제의 현 상태가 세계 경제에 어떤 영향을 끼치게 될 것으로 봅니까. 우선 세계 경제와 세계 금융시스템에 대해 살펴본 다음 우리 얘기로 넘어갔으면 좋겠습니다.

양박사 우선 미국이 제일 먼저 시정조치를 취해나갈 것이고, 그에 따라 미국 시스템을 모델 삼아 글로벌 스탠더드에 부합한다고 자부해왔던 나라들도 회계라든지 금융 및 기업 감독 시스템을 재평가하게 되겠죠. 그 과정에서 금과옥조처럼 떠받들던 규제완화에 대해서도 약간의 반발과 역류가 있을 것 같아요. 규제완화가 전부가 아니다, 기업과 시장을 전적으로 믿고 맡길 수 없다고 보고 규제와 감독을 강화하는 쪽으로 나가리라 봅니다. 우리나라만 해도 기업지배구조 개선에서 상당히 진전했지만 아직도 미진한 부분이 많은데, 그런 의미에서도 이를 좀더 가속화하자는 움직임이 있을 것 같아요. 그렇게 되면 우리나라를 포함, 전세계적으로 시스템의 건전화가 이루어질 수 있을 겁니다.

거시적으로는 유로화가 강세를 띠면서 유럽경제의 회복이 늦어질 거라 생각합니다. 일본도 마찬가지고요. 그래서 세계 시장의 판도가 변하고, 특히 아시아 시장의 부담이 커질 것이라고 생각합니다. 말하자면 구조적인 변화가 있으리라는 거죠.

박교수 미국 시스템의 신뢰가 추락해 세계 경제가 무너지리라는 전망은 잘못이라고 봅니다. 미국의 자본주의가 세계를 지배하고 있다는 생각도 잘못입니다. 여태껏 미국만 믿고 따랐던 사람들이 오히려 이런 기회를 통해 유럽의 자본주의가 따로 있고 아시아의 자본주의가 따로 있다는 사실을 각인하는 긍정적인 효과도 있을 겁니다. 다시 말해 영·미식 자본주의에 나름의 문제점이 있다는 것을 깨닫게 됨으로써 악영향을 최소화할 수 있다는 거죠. 아울러 영·미식 자본주의가 무너진다 해서 경제전문가들이 상처를 받지는 않습니다. 왜냐하면 그런 잘못을 밝혀낸 게 바로 영·미식 자본주의거든요. 다른 시스템에서는 숨겼을 텐데, 거기에는 그야말로 자정(自淨)기능이 있고 탄력적이기 때문에 그런 걸 찾아냈다고 보니까요.

이것보다는 고장난 ‘성장 엔진’을 누가 끌고갈 것이냐가 더 심각한 문제입니다. 이것이야말로 세계 경제에 영향을 끼치는 것이죠. 여태까진 금융에서 끌고 왔습니다. 그런데 이게 무너지면 어떡하냐는 겁니다. 이미 자본이동의 둔화현상이 일어나고 있습니다. 작년에 이어 올 들어서도 자본이 활발하게 이동하지 않고 있어요. 자본이 이동하지 않으니 세계 경제의 성장 엔진에 문제가 생길 수 있는 겁니다. 그래서 자본이 동아시아로 오면 되지 않냐는 얘기를 많이 하는데, 실제로 우리 증시에 그런 차별화 현상(decoupling)이 나타난 적도 있습니다. 하지만 그것은 단기 내지는 중기에 그쳤어요. 자본이동에선 세계 시장이 하나입니다.

어떤 나라의 주가가 하락하면 그 나라에서 자본이 빠져나가 다른 나라로 갈 테니 그 나라의 주가는 오르지 않겠냐고 기대하는 사람들이 적지 않은데, 그런 일은 좀체 벌어지지 않습니다. 한 나라의 주가가 하락하면 다른 나라 주가도 떨어져요. 차별화 현상은 극히 예외적인 데다 오래 지속되지도 않습니다. 또 주가가 떨어지는 나라의 충격을 흡수할 만한 나라가 있어야 가능합니다. 1980년대에 그런 사례가 있었죠. 미국 증시가 폭락했지만 일본이 그 충격을 감당할 만큼 강했습니다.

우리도 예외가 아닙니다. 내수 활황에 힘입어 주가 차별화 현상이 잠시 나타날 수는 있지만, 그로 인해 경상수지가 위협받으면 자본은 이내 유출될 겁니다. 그런 충격을 감당할 능력이 없으면 차별화현상은 기대하기 어려워요.

양박사 두 가지 면이 다 있는 것 아닐까요? 세계적으로 금융자본 이동이 둔화되고 있는 건 사실입니다. OECD 보고서에 따르면 3년 전부터 자본이동이 매년 절반 규모로 줄어들고 있어요. 더욱이 지금은 미국발 쇼크가 자본시장 전체에 대한 신뢰를 떨어뜨리고 있거든요.

반면에 이렇게 볼 수도 있습니다. 가령 지금까지 동아시아의 금융시스템이 높은 평가를 받지 못했는데, 이번 사태를 계기로 그다지 나쁜 것만은 아니었다는 인식을 확산시킬 수도 있다는 거죠. 최근 3∼4년 동안 아시아 국가들이 금융구조 개혁과 기업지배구조 개선을 통해 투명성을 높여왔기 때문에 상대적으로 메리트가 부각됐습니다. 그래서 포트폴리오 구성 면에서 이쪽의 비중을 좀 높일 수도 있다고 봅니다.

박교수 그게 일종의 디커플링인데, 크게 기대할 것은 아니라고 봅니다.

양박사 우리 하기에 따라서는 자본을 끌어들일 수도 있겠죠.

박교수 지금까지의 자본시장 흐름을 보면 그렇지 않았습니다. 자본이동이 둔화됐다는 건 유럽이나 일본에서 자본이 아예 나가질 않는다는 겁니다. 자본이 다른 곳으로 가지도 않고, 나간 자본이 들어오지도 않는다는 게 중요합니다. 자금을 공급하는 경제권에서 자금이 나가지 않기 때문에 차별화가 일어나기 어려워요. 그러니 대부분 국가들의 주가가 조정받게 될 상황입니다.

김상무 두 분 말씀에 대체로 동의합니다. 영·미식 자본주의에 대해서는 1990년대 중반부터 여러가지 음모론이 제기됐죠. 글로벌 스탠더드라는 미명 아래 미국이 자기네 시스템을 수출하고 자기네가 강한 서비스산업을 다른 나라로 진출시켜 거기서 나오는 수익으로 경상수지 적자를 메우려 한다는 설 등이 그런 예죠. 그게 실제로 음모였든 아니든 간에 현상적으로는 상당한 설득력이 있어요. 우리도 미국 시스템을 많이 따라갔고 일본도 그랬습니다. 유럽도 마찬가집니다. 2010년까지 EU 전체의 시스템을 개혁해서 미국을 따라잡자는 계획이 있어요. 미국 시스템을 따라 개혁하자고 하니 자존심이 상해서 ‘제3의 길’이라고 한 거죠. 특히 요즘 우파가 득세하면서 미국 쪽으로 많이 경도됐는데, 이번 사태를 계기로 다소 제동이 걸릴 듯합니다. 자체점검이 뒤따르겠죠.

좀전에 박교수께서 말씀하신 것처럼 영·미식 자본주의 시스템의 최대 장점은 투명성과 문제가 생겼을 때 스스로 고쳐나가는 자기수정 능력인데, 이번 사태는 이 시스템 자체가 작동하지 않은 게 아니라 그 기능 중의 하나에 이상이 생긴 것으로 봐야 합니다. 어쨌든 영·미식 자본주의 시스템의 함정이 드러났으니 이번 기회에 세계의 시스템이 더 좋은 해결책을 찾아낼 수도 있겠죠. 시스템의 본고장인 미국도 수리에 나서지 않았습니까. 그러니 다른 나라들도 미국이 고치는 것을 보고 나름대로 대책을 찾을 겁니다. 그런 면에서 장기적으로 보면 그리 나쁠 게 없다고 봐요.

양박사 아시아 외환위기 이후 금융시스템을 글로벌 스탠더드로 재편해야 한다는 목소리가 힘을 얻었고, 이를 위해 많이들 노력했습니다. 그런데 뒤에 가서 흐지부지해진 바람에 아직 재편작업이 마무리되지 않았다는 지적이 있습니다. 그렇게 된 이유 중 하나가 미국의 일방적인 자세, 어떻게 보면 교만하다 할 만큼 자기 중심적인 태도였어요. 그들은 자기네 시스템이 최고라면서 국제 체제에 구속되는 걸 싫어했습니다. 가령 유럽이 글로벌한 회계시스템을 만들자고 제안했지만 미국은 이를 받아들이지 않았어요. “우리 모델이 최고다. 우리 것을 받아들이라”는 것이었죠.

그런 마당에 이번 사태가 불거졌으니 미국도 이젠 좀더 겸허하고 협조적인 자세로 글로벌한 금융시스템 설계에 대해 재고해볼 것입니다. 그래서 두 분 말씀대로 차제에 글로벌 시스템의 문제점을 꼼꼼하게 점검하고 수정함으로써 자본주의 체제가 더욱 견실해질 수 있다고 봅니다.

박교수께서 성장 엔진에 대해 말씀하셨는데, 이 대목에서는 자본시장과 실물경제를 구분할 필요가 있습니다. 실물경제에 있어서는 세계 경제를 견인하는 엔진이 세 개 있습니다. 미국, 유럽, 동아시아죠. 1990년대에는 미국 엔진이 가장 활발하게 가동하면서 유럽과 동아시아 경제를 견인했습니다. 그 결과 중 하나가 미국의 경상수지 적자 누적입니다. 그런데 이번 사태가 가져올 결과로는 국제통화가치의 재조정(realignment)을 들 수 있습니다. 당장 달러가치가 하락하겠죠. 그래서 유로화 및 원화를 포함한 아시아 통화가치의 강세가 상당 기간 유지되리라 생각합니다. 그렇게 되면 세계 경제 성장을 견인하던 미국의 역할이 약화되어 유럽도 기회를 봐야 할 것이고, 동아시아도 좀더 기여해야 하는 상황이 올 겁니다. 통화가치 재조정에 따라 성장축의 구조도 불가피하게 변화할 것이라는 얘깁니다.

김상무 제 생각에도 국제통화가치의 재조정은 불가피할 것 같습니다. 이는 당연히 자본이동에 영향을 미칠 겁니다. 자본이 덜 들어오니까 달러가치가 떨어지고, 달러가치가 낮으니 자본유입이 또 줄어드는 악순환이 이어지겠죠. 실물부문에서 미국 경제라는 성장 엔진이 동아시아에 특히 중요한 이유는 미국이 IT산업의 메카이기 때문입니다. 한국을 포함한 동아시아 국가들이 구조조정을 거쳐 경제 고도화를 지향한 수단이 바로 IT부문이거든요. 미국이라는 시장이 있으니까 IT기술을 배우고 개발해 갖다 팔았던 겁니다. 중국도 그랬어요. 그러니 미국의 성장률이 둔화되고 성장 엔진 역할이 줄어들면 동아시아 시장의 매력도 떨어질 것 아닙니까.

이런 상황에선 유럽이 미국의 역할을 일정 부분 대신해야 합니다. 그런데 유럽은 정치적으로 여러 나라의 집합체이기 때문에 시장개방 등에 대해 보수적입니다. EU 안에서도 의견통일이 제대로 이뤄지지 않고 있어요. 그래서 예컨대 시스템을 정비하기 위해 법령을 만든다 해도 여러 나라의 이해관계가 일치해야 하므로 미국에서처럼 신속하게 일이 진행되기 어렵다는 한계가 있습니다. 그렇다고 일본에 기대를 걸기도 어려운 처지 아닙니까.

증시와 관련해서는 이렇게 봅니다. 작년 말부터 미국에서 흘러나온 막대한 돈이 갈 곳을 찾다가 먼저 일본을 건드려보고 그 다음엔 한국으로 왔어요. 동아시아에선 특히 한국에 많이 몰렸습니다. 구조조정을 웬만큼 한 것 등이 인정받았기 때문이죠. 사실 우리처럼 대규모 공적자금을 투입해가며 구조조정을 단행한 나라는 드뭅니다.

그렇지만 디커플링에는 한계가 있습니다. 세계는 하나이기 때문이죠. 예컨대 달러약세로 원화가치가 올라가면 수출이 줄어 경상수지가 악화되죠. 그래서 기업의 수익성이 나빠지면 기업에 투자한 자본은 금방 빠져나갑니다.

기자 그런데도 요즘 그런 역류현상을 기대하는 사람들이 적지 않습니다. 저쪽에서 빠졌으니 우리한테 많이 올 것이라는 거죠. 그 부분을 다시 짚어보면서 증시 얘기를 좀 해주시고 이것과 연결해 수출과 물가에 대해서도 말씀해 주시죠.

박교수 미국과 남미의 관계가 그랬습니다. 1990년대 초반, 미국이 가라앉을 때마다 남미가 일어났거든요. 하지만 미국에서 남미로 들어간 돈은 1년 만에 다 빠져나갔어요. 월스트리트 사람들은 전세계를 무대로 뜁니다. 여기가 안 좋다 싶으면 저기로 옮기고, 또 어느 정도 지나면 다시 빼고 하기를 거듭합니다. 그 대표적인 피해자가 멕시코예요. 갑자기 올라가니까 자신만만해 하다가 1994년에 한꺼번에 빠져나가면서 무너진 것 아닙니까.

주가가 떨어지면 많은 사람들이 PER를 거론합니다. 우리 기업들의 평균 PER가 13 정도로, 미국의 반밖에 안된다는 거죠. 물론 우리 기업들의 PER가 낮은 건 사실입니다. 그런데 PER는 장기적인 시각에서 거론해야지, 주가가 내려갈 때마다 얘기하는 것은 대단히 위험스러워요. 사람들을 부추기게 되거든요. 우리 기업들의 PER가 낮은 데는 다 그럴 만한 이유가 있는데, 그걸 갖고 우리 기업들이 홀대받고 있다고 하면 안되죠. 우리도 미국처럼 자사주 옵션 같은 것을 반영하면 PER가 훌쩍 올라가요. 우리 회계기준에서는 EPS(주당 순이익)가 과다 책정됐을 가능성도 높습니다.

가령 어느 기업의 2/4분기 순익이 4조원이라고 하면 그런 순익규모가 그대로 지속될 것이라고 단순하게 예상하는 투자자들이 많아요. 거기에 대해 의문을 품는 태도를 용납하지 않는 것 같아요. 그래서 필요한 게 철저한 기업분석을 통해 리스크 프리미엄을 산출하는 것입니다. 외국인들이 우리 기업들의 리스크 프리미엄을 높게 보기 때문에 PER가 낮은 것으로 볼 수 있습니다. 여기에는 경제적인 요인은 물론, 정치적·사회적 요인도 반영됩니다.

이번엔 실물부문을 봅시다. 무엇보다 중요한 건 수출입니다. 한국은행이나 삼성경제연구소나 다 하반기에 7% 성장을 예상하더군요. 그래서 물량으로는 14% 정도로 봅니다. 이렇게 높게 잡은 것은 작년 하반기에 성장폭이 컸기 때문이겠죠. 하지만 그렇더라도 미국의 하반기 성장률이 그리 높지 않을 것 같은 상황에 과연 그 정도의 수출이 가능할지는 의문입니다. 원화절상도 무시할 수 없죠. 수출과 설비투자도 미국 경제가 잘 돼야 활기를 띱니다.

물가는 경제가 어렵고 원화가치가 절상되다보니 이미 안정기조에 들어선 것 같아요. 수입물가도 그렇고, 생산자 물가도 떨어지고 있습니다. 물가에 관한 한 낙관적인 분위기인 듯합니다.

양박사 미국의 주가가 떨어져서 우리 주가가 반사이익을 얻으리라곤 보지 않습니다. 투자자는 다양한 포트폴리오를 구성해 자금을 운용합니다. 미국 증시가 안 좋으면 돈을 빼서 다른 나라 증시로 넣기도 하겠지만, 아예 증시를 나와서 부동산에 투자할 수도 있습니다. 결국은 투자자들이 우리나라 경제, 우리나라 기업들에 내재한 가치를 어떻게 보느냐가 관건이겠죠. 따라서 우리 기업의 수익성과 투명성을 높이고, 금융시장과 자본시장의 건전성을 제고하고, 정치적 요소를 포함한 우리나라의 브랜드 이미지를 지속적으로 높여나가는 길밖에 없습니다. 다만 지금 우리의 잠재력으로 봐서 이런 부분들이 상당한 수준까지 올라갈 가능성이 있는 것은 분명합니다.

김상무 해외 투자자의 포트폴리오에는 각 나라마다 정해놓은 투자비중이 있어요. 그런데 미국 증시가 떨어지면 시가총액이 줄잖습니까. 그러니 투자비중을 20%로 맞춰놨다면 미국 주식을 더 사들이거나 아니면 한국 주식을 팔아야 해요. 이 때문에 미국 증시가 떨어지면 한국 주식도 내다파는 동조화 현상이 일어납니다.

양박사 미국 경제의 회복이 더딘 데다 원화가치까지 올라 수출이 타격을 받으리라는 등 비관적인 전망이 많이 나옵니다. 그러나 저는 이걸 좀 균형있게 봐야 한다고 봅니다. 환율이 변할 때는 손해보는 사람도 있고 득을 보는 사람도 있어요. 그래서 환율이 올라도 문제라고 하고 내려도 문제라고 합니다. 대개는 손해보는 사람만 떠들죠. 1997년 외환위기 직전만 해도 1달러당 800원대였습니다. 그러다가 1800원대까지 치솟았고, 지금은 상당한 수준까지 회복됐습니다. 저는 이게 바람직한 방향이라고 봅니다. 우리 화폐의 구매력이 그만큼 높아졌고, 우리 경제의 체질이 그만큼 튼튼해진 거라 볼 수 있거든요.

원화가 강세를 띠면 우리 제품의 가격경쟁력이 약화되어 수출이 줄어든다고 우려하는데, 이젠 가격경쟁력에만 매달리기보다는 수출구조를 고부가가치화해 품질경쟁력을 키우고 비용을 낮춰가는 데 노력을 집중해야 합니다. 또한 해외시장을 넓혀가는 것도 게을리하지 말아야 합니다.

박교수 주가에 대해서는 누구도 확신할 수 없겠지만, 점진적인 회복(mild recovery)은 기대할 수 있다고 봐요. 디커플링은 아니지만, 우리 경제가 다른 나라들에 비해 상대적으로 건전하니까 서서히 올라갈 수는 있죠. 경제는 이렇게 서서히 올라가면 무리가 없는데, 한꺼번에 쫙 올라왔다가 쫙 빠지니까 회복이 어려운 겁니다. 미국 경제가 마일드 리커버리에 성공하면 우리 주가도 700선을 고비로 점차 회복될 수 있으리라고 봅니다.

그렇게 되려면 우선 환(換)위험 관리를 잘해야 합니다. 이건 이미 여러 차례 나온 얘긴데도 잘 안되고 있어요. 환위험 관리를 맡겨놓고는 나중에 실제 환율과 차이가 났다고 책임을 지라는 둥 몰아세우기만 하면 기업이나 한국은행 같은 데서 몇십억, 몇백억달러나 되는 외화를 누가 관리하려 들겠습니까. 환위험 관리에 늘 신경을 쓰면서 자기가 목표로 한 환율만 유지하게끔 하면 되는 겁니다.

다음으로는 지속적인 구조조정을 강조하고 싶습니다. 우리가 익히 경험한 바 있지만 구조조정을 계속하는 것이 경제 안정정책을 유지하는 것보다 훨씬 약효가 컸어요. 해외 투자자들에게 이 나라 경제는 튼튼하다는 걸 확실하게 보여줬거든요.

자본 이동의 자유화에 대해서도 생각해볼 필요가 있습니다. 더 이상의 자본 자유화 조치는 없겠지만, 아무래도 국제금융시장이 불안해 자본의 이동이 불확실하기 때문에 자본 자율화를 과감하게 추진하는 것은 바람직하지 않다고 생각합니다.

김상무 시스템과 실물경제 리더로서의 역할은 줄어들겠지만, 미국 경제는 여전히 리더십을 잃지 않을 만큼 강합니다. 따라서 우리 증시에 대해서도 너무 부정적으로 생각해서 ‘이젠 끝이다’는 식으로 자포자기하는 건 옳지 않다고 봐요. 현재 주가가 고평가돼 있다 해도 기업의 수익이 빠르게 늘어나면 주가는 얼마든지 탄력을 받을 수 있으니까요. 아무리 미국 경제에 휘둘린다 해도 우리만 잘하면 결국은 펀더멘털이 탄탄해집니다.

이 시점에서 좀 염려스러운 것은 선거정국이 다가오면서 행여 정부가 부양책을 쓰지 않을까 하는 점입니다. 물론 정부는 부정하고 있습니다만. 요즘 집값이 다시 오른다고 하더군요. 선거를 의식해서 불요불급한 부양책을 쓸 경우 그 후유증이 클 수밖에 없습니다. 외국인들도 그런 기회를 안 놓쳐요. “나도 한번 해먹고 튀자”고 달려들거든요. 온 나라가 투기장이 되는 거죠. 그렇게 해서 무너지고 나면 한동안은 돈이 다시 들어오지 않습니다.

원화 강세는 하나의 추세라고 봅니다. 이걸 돌이키는 것은 불가능하다고 생각해요. 9·11테러 이전만 해도 저희는 내년쯤에 1달러당 1000원 아래로 내려갈 수 있다고 봤어요. 이제는 그렇게까지 내려가진 않겠지만, 원화 강세는 불가피한 흐름입니다. 이걸 억지로 돌려놓으려 하기보다는 경제 고도화의 기회로 삼아야 해요. 원화 강세가 지속되면 우리가 중국은 물론 인도네시아와 경쟁하기도 어렵다고 하는 이들도 있던데, 이건 웃기는 얘깁니다. 인도네시아와 경쟁할 사업이라면 진작에 접었어야죠. 일본이 망가진 이유 중의 하나가 버려야 될 사업을 못 버렸기 때문입니다. 가령 디자인이나 마케팅 분야를 강화해서 체질을 개선하는 거죠.

양박사 주가를 올리려면 국제자본을 끌어들이는 경쟁에서 이겨야 합니다. 월스트리트와도 경쟁하고 중국과도 경쟁해야 돼요. 미인 콘테스트와 다를 게 없습니다. 미인 콘테스트에서 참가자들의 요모조모를 뜯어보듯 경제의 잠재력과 펀더멘털·투명성·유연성·노사문제 등을 꼼꼼히 살펴본 후 어디에 투자할 것인가를 결정합니다. 미국의 회계부정사태가 일으킨 파문은 투자자들이 기업의 투명성과 건전성에 대해 어떻게 인식하고 있는가를 잘 보여줍니다. 이번 사태를 계기로 투자자들은 각 나라, 각 기업의 회계제도와 감독제도, 공시제도를 다시 보게 될 겁니다. 다행히 우리는 이 방향으로 상당한 진전을 이뤘기 때문에 좋은 기회를 맞고 있다고 볼 수 있습니다.

박교수께선 최근의 외환 자유화 조치에 대해 의문을 표시하셨는데, 저는 이 점을 지적하고 싶습니다. 금융실명제를 도입할 때 저도 들어가 비밀작업을 했는데, 실수가 하나 있었어요. 은행에서 돈을 3000만원 이상 인출해가는 사람은 국세청에 신고하라고 했더니 은행권에 도무지 돈이 들어오질 않는 겁니다. 나가는 돈은 많은데 들어오는 돈이 없어요. 그때 경험에 비춰보면 자본이 나가는 건 자유화하는 게 옳다고 봅니다. 중요한 건 건전성을 유지하도록 감독을 어떻게 할 것인가, 어떻게 펀더멘털을 강하게 만들 것인가, 금융기관의 유연성을 높이려면 어떻게 할 것이냐에 달려 있습니다. 나가는 걸 막는 것은 좋지도 효율적이지도 않습니다.